事件：公司發布2022年業績公告：2022年公司收入/歸母凈利潤分別為60.6/16.9億元（+21.9%/+35.31%）。2022Q4公司收入/歸母凈利潤分別為14.4/4.9億元（+5.6%/+75.9%）。

雙品牌戰略初顯成效，沱牌結構有望優化

2022年酒類營收56.6億元（+23.6%），分產品：中高檔酒（舍得、沱牌天曲）收入同比變動+25.9%至48.8億元，收入占比較去年同期變動+1.6個百分點至86.2%，其中噸價較去年同期變動-2.6%；普通酒（沱牌大曲）收入較去年同期變動+10.9%，其中噸價較去年同期變動+15.7%。

　　業績增長主源于主銷市場及老經銷商，渠道量/質雙升

公司2022年增長主要來源于老商/大商及基地市場，延續“聚焦川冀魯豫、提升東北西北、突破華東華南”策略，通過會戰模式加速空白區域布局。具體來看：1）省內：2022年省內收入實現16.1億元（+13.5%），收入占比較去年同期增加2.7個百分點至28.5%，經銷商數量雖較去年同期變動-144家至323家，經銷商規模同比變動+97.6%至499.0萬/家，經銷商穩定性強；

2）省外：2022年省外市場收入同比變動+28.1%至40.5億，在經銷商+50家至1835家背景下，平均經銷商規模同比變動+31.4%至220.4萬/家，2023年公司將進一步加強優商大商戰略，實現渠道質量的不斷提升。

3）線上：電商收入略有下降。電商渠道2022年變動-1.8%至4.0億。

盈利能力穩步提升，費用管控得當

2022年公司毛利率/凈利率較去年同期變動-0.1/+2.5個百分點至77.7%/28.08%，主因公司提高費用利用率，2022年銷售/管理費用率同比變動-0.8/-1.8個百分點至16.8%/11.0%，另外，22Q4末合同負債環比/同比變動-0.6/-3.6億元至3.0億元。

2023Q1業績預計平穩，2023Q2利潤高彈性

考慮到春節期間回款順利，2023Q1業績預計保持平穩；考慮到2022Q2業績低基數+全年業績彈性高+2023Q1業績平穩，預計2023Q2公司利潤端或呈超高彈性，看好公司：①聚焦打造品味舍得/藏品十年，穩基本增量盤/提升品牌價值并行；②渠道保持高質量發展，空白市場或復制成功會戰模式；③新管理層分工明確，內生外延譜新章下，看好全年高質量發展。

盈利預測：考慮到23年夜郎古并表將貢獻業績增量，預計2023-2025年收入增速分別為30.4%/26.6%/26.4%；歸母凈利潤增速分別為24.6%/27.9%/33.5%，對應23年PE 31X，估值性價比高，維持買入評級。

催化劑：主要單品批價上行；商務消費加速修復。

　　風險提示：消費修復速度不及預期；食品安全問題。

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